穩(wěn)定幣是由商業(yè)私營機構(gòu)發(fā)行的加密貨幣，其“信用”源于足額儲備及發(fā)行機構(gòu)的穩(wěn)健運營，價值與法定貨幣掛鉤，波動較小，更接近“數(shù)字現(xiàn)金”或“電子錢包”，常被用于資產(chǎn)保值和流動性管理，在加密資產(chǎn)交易中應(yīng)用廣泛，目前超過80%的加密資產(chǎn)交易通過穩(wěn)定幣完成。

一、穩(wěn)定幣對數(shù)字貨幣的影響

中投產(chǎn)業(yè)研究院發(fā)布的《2025-2029年中國穩(wěn)定幣行業(yè)深度調(diào)研及投資前景預(yù)測報告》指出，在數(shù)字貨幣領(lǐng)域，各國政府之前有過深入探索，并紛紛推出了央行數(shù)字貨幣（CBDC）。其技術(shù)基礎(chǔ)類似于穩(wěn)定幣，清結(jié)算效率方面也能實現(xiàn)大幅度提升。中國人民銀行數(shù)字貨幣研究所將央行數(shù)字貨幣定義為“由央行主導(dǎo)，在保持實物現(xiàn)金發(fā)行的同時發(fā)行的以加密算法為基礎(chǔ)的數(shù)字貨幣，即M0的一部分由數(shù)字貨幣構(gòu)成”。

對比穩(wěn)定幣和央行數(shù)字貨幣，雙方都是基于區(qū)塊鏈底層技術(shù)構(gòu)建的加密貨幣，都通過分布式賬本實現(xiàn)點對點直接支付，降低集中支付和清結(jié)算帶來的高成本。兩者最大的不同在于發(fā)行人，穩(wěn)定幣的發(fā)行機構(gòu)是商業(yè)私營機構(gòu)，穩(wěn)定幣是私營機構(gòu)的負債，穩(wěn)定幣的“信用”來自于足額儲備以及私營機構(gòu)的穩(wěn)健運營；而CBDC的發(fā)行機構(gòu)是央行，CBDC是央行負債，其“信用”來自于國家，而不是儲備。另外央行和穩(wěn)定幣發(fā)行方扮演的角色也不同，穩(wěn)定幣發(fā)行方僅負責(zé)穩(wěn)定幣的鑄造和贖回，對流通中穩(wěn)定幣交易的記賬則由區(qū)塊鏈生態(tài)完成，而CBDC的發(fā)行/贖回和記賬則統(tǒng)一由央行完成，這意味著央行對CBDC的控制力更強。對于CBDC和穩(wěn)定幣的發(fā)展前景，中投產(chǎn)業(yè)研究院有如下看法：

首先，應(yīng)用場景是關(guān)鍵。在什么場景下有非使用穩(wěn)定幣/CBDC不可的原因？穩(wěn)定幣發(fā)端于加密資產(chǎn)交易需求，這種需求自下而上產(chǎn)生，催生的穩(wěn)定幣完美契合加密資產(chǎn)交易需求，根據(jù)美聯(lián)儲引用的The Block網(wǎng)站數(shù)據(jù)，目前超過80%的加密資產(chǎn)交易都是通過穩(wěn)定幣完成的。CBDC自上而下產(chǎn)生，設(shè)想的使用場景是與實體經(jīng)濟相關(guān)的交易支付，2021年央行發(fā)布的《數(shù)字人民幣的研發(fā)進展白皮書》曾提到，數(shù)字人民幣的應(yīng)用場景包括生活繳費、餐飲服務(wù)、交通出行、購物消費、政務(wù)服務(wù)等領(lǐng)域。根據(jù)中國人民銀行數(shù)據(jù)，截至2024年7月，數(shù)字人民幣的試點范圍已經(jīng)覆蓋17個省市的26個地區(qū)，累計開立個人錢包1.8億個，累計交易金額7.3萬億，遠大于2022年8月的1,000億元。

近年數(shù)字人民幣也逐漸開始在跨境支付領(lǐng)域發(fā)揮作用。數(shù)字人民幣的跨境使用主要有雙邊合作和貨幣橋兩種模式，近年雙邊模式的應(yīng)用逐漸增多。2023年新加坡金管局與中國央行開展試點，允許兩國游客在新加坡和中國使用數(shù)字人民幣消費，2024年12月，工商銀行聯(lián)合廈門分行和新加坡分行，實現(xiàn)首筆針對中國出口至新加坡新能源車輛的數(shù)字人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算。2025年6月的陸家嘴金融論壇上提出“設(shè)立數(shù)字人民幣國際運營中心，推進數(shù)字人民幣的國際化運營與金融市場業(yè)務(wù)發(fā)展，服務(wù)數(shù)字金融創(chuàng)新”，這或許揭示了數(shù)字人民幣發(fā)展的大方向。

從交易加密資產(chǎn)的角度看，用戶對穩(wěn)定幣的需求或許要強于對CBDC的需求。但從實體經(jīng)濟貿(mào)易支付的角度看，CBDC的信用程度更高，技術(shù)上的支付便利度也有優(yōu)勢，其潛在接受程度并不弱于穩(wěn)定幣。

其次，底層技術(shù)穩(wěn)健與否仍需檢驗。區(qū)塊鏈和分布式賬本技術(shù)作為加密資產(chǎn)的底層技術(shù)，誕生至今不過十余年，其作為金融基礎(chǔ)設(shè)施的穩(wěn)健性仍有待更長時間的檢驗。比特幣的創(chuàng)建初衷是作為貨幣一樣的支付工具，但其機制設(shè)計中包括了2100萬枚上限、10分鐘左右甚至更長的交易確認時間（區(qū)塊打包時間）使其無法擔(dān)當(dāng)“貨幣”的職能。CBDC的底層技術(shù)也是基于區(qū)塊鏈分布式賬本，在面臨海量的支付交易時，系統(tǒng)的穩(wěn)定性仍需要時間的檢驗。

再次，CBDC推廣相對審慎�，F(xiàn)有的法幣體系中，絕大部分是通過商業(yè)銀行產(chǎn)生的，流通貨幣中由央行直接背書的只有流通中現(xiàn)金M0，其在M2的占比較小。CBDC是真正意義上的數(shù)字M0，如果大范圍流通，或一定程度上導(dǎo)致商業(yè)銀行的去中介化，改變傳統(tǒng)的“央商行”貨幣創(chuàng)造格局�？紤]到潛在影響之大，CBDC的推開不得不審慎為之。

再次，穩(wěn)定幣是增量變化。相較于CBDC直接將法幣數(shù)字化，穩(wěn)定幣則屬于影子法幣。穩(wěn)定幣是現(xiàn)行法幣體系外的增量變化，是法幣的延申或者衍生，擴大了法幣的影響范圍和影響力。雖然穩(wěn)定幣不可避免會與法幣產(chǎn)生互動，但兩者本質(zhì)上仍有所隔離。相較而言，CBDC更像是存量變化，CBDC擴張將增加M0的占比。

最后，使用者對隱私的考慮。作為數(shù)字支付手段，穩(wěn)定幣和CBDC在使用中會產(chǎn)生用戶數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)如何被保管和使用是用戶重要考慮因素之一。加密資產(chǎn)領(lǐng)域目前正受到越來越多的監(jiān)管，越來越多的加密交易所正在執(zhí)行越來越嚴(yán)格的KYC要求。IMF在2024年也指出，CBDC在使用中要平衡交易數(shù)據(jù)的使用和隱私保護。

二、穩(wěn)定幣市場運行現(xiàn)狀

穩(wěn)定幣誕生初期發(fā)展緩慢，2020年開始駛?cè)肟燔嚨溃�年均增速超過100%，截至2025年6月25日，穩(wěn)定幣市值已超2,500億美元，其中95%以上為美元穩(wěn)定幣，主要由美國、歐盟、土耳其等地投資者持有。穩(wěn)定幣交易極為活躍，2024年交易額接近37萬億美元（其中鏈下交易約為7萬億美元，約占全球SWIFT結(jié)算額的0.4%）。在2014年誕生初期，穩(wěn)定幣發(fā)展較為緩慢。隨著2020年去中心化金融（DeFi）快速發(fā)展，穩(wěn)定幣市場規(guī)模迅速增長，從2020年初的約50億美元增長到2025年6月的超過2500億美元，年復(fù)合增長率（CAGR）超過100%。其中，美元穩(wěn)定幣占比超過95%，如全球前兩大穩(wěn)定幣USDT和USDC均為掛鉤美元，兩者合計占比約9成。從絕對規(guī)�？�，美國、歐盟、英國、土耳其、泰國、巴西等地投資者持有穩(wěn)定幣的占比較高；從穩(wěn)定幣購買力占GDP的比例看，土耳其、泰國、美國、歐盟等地的穩(wěn)定幣滲透率較高。作為加密資產(chǎn)的交易貨幣，穩(wěn)定幣交易極為活躍，尤其是2021年穩(wěn)定幣的年度交易額大幅上升至43萬億美元。之后隨著風(fēng)險事件頻發(fā)，穩(wěn)定幣交易額有所回落，而2024年再度回升至約37萬億美元，大幅超出同期比特幣的年度交易額19萬億美元，其中前兩大穩(wěn)定幣USDT和USDC的交易額占比接近9成。

圖表：2014-2024年主要穩(wěn)定幣年度交易額變化

數(shù)據(jù)來源：Coingecko，中投產(chǎn)業(yè)研究院整理

圖表：截至2025年主要穩(wěn)定幣所占的市場份額

注：截至2025年6月，主要穩(wěn)定幣市值合計2518億美元。

數(shù)據(jù)來源：Coingecko，中投產(chǎn)業(yè)研究院整理

圖表：2023-2024年各國月度穩(wěn)定幣購買量

數(shù)據(jù)來源：Chainalysis，中投產(chǎn)業(yè)研究院整理

圖表：2023-2024年各國穩(wěn)定幣購買量/GDP

數(shù)據(jù)來源：Chainalysis，中投產(chǎn)業(yè)研究院整理（2023.06-2024.06）

除直接用于加密資產(chǎn)的交易之外，穩(wěn)定幣在全球商品和服務(wù)交易中的占比、作為價值儲存的手段、以及居民持有滲透率等維度快速發(fā)展。具體看：

在世界小商品中心中國義烏，穩(wěn)定幣已成為跨境支付的重要工具。區(qū)塊鏈分析公司Chainalysis估算2023年義烏市場鏈上穩(wěn)定幣流動超百億美元。

在菲律賓馬尼拉，傳統(tǒng)匯款中心排隊人群日漸稀少，因為超過40%的僑匯改用穩(wěn)定幣通道。2023年菲律賓央行統(tǒng)計，穩(wěn)定幣僑匯規(guī)模已占全國僑匯總額的18%，成為經(jīng)濟命脈新支柱。

在南美洲，玻利維亞商店的實際價格已使用美元穩(wěn)定幣（USDT）標(biāo)價。

在非洲，尼日利亞的拉各斯街頭小販用USDT購買中國手機配件；肯尼亞農(nóng)民通過DAI接收歐洲客戶的預(yù)付款。Chainalysis報告顯示，2023年撒哈拉以南非洲穩(wěn)定幣交易量激增120%，在缺乏銀行服務(wù)的地區(qū)，手機錢包里的USDT成為硬通貨，甚至用于支付發(fā)電機燃油費以應(yīng)對頻繁停電。

在韓國首爾，加密貨幣交易所Bithumb的日均交易量中，穩(wěn)定幣交易對占比超過70%。據(jù)韓國金融研究所2024年報告，18-35歲群體中32%持有穩(wěn)定幣，不僅用于投資避險，更逐步替代銀行轉(zhuǎn)賬完成日常消費。

三、穩(wěn)定幣投資機會分析

中投產(chǎn)業(yè)研究院發(fā)布的《2025-2029年中國穩(wěn)定幣行業(yè)深度調(diào)研及投資前景預(yù)測報告》指出，中國香港特別行政區(qū)政府于2025年5月30日在憲報刊登《穩(wěn)定幣條例》，標(biāo)志著全球首個專門針對法幣穩(wěn)定幣的綜合監(jiān)管框架進入實質(zhì)執(zhí)行階段。這同時代表我國在數(shù)字金融治理上邁出領(lǐng)先一步，為穩(wěn)定幣與RWA融合發(fā)展帶來了合規(guī)、安全、可持續(xù)的制度土壤。

在投資安全得到保障之下，具體到投資機會上，從穩(wěn)定幣本身來看，其交易可分為一級市場和二級市場，在一級市場上，穩(wěn)定幣發(fā)行機構(gòu)通常承諾以1枚穩(wěn)定幣兌付1法定貨幣，但存在較高參與門檻，一般僅有機構(gòu)用戶可以參與，同時要滿足客戶身份審查（KYC）要求，贖回也存在處理時滯。

穩(wěn)定幣的二級市場則由市場參與者自主交易，價格受供需影響，會圍繞1美元的錨定價格上下波動。但由于穩(wěn)定幣的價值波動較小，更接近于“數(shù)字現(xiàn)金”或“電子錢包”，且為無息資產(chǎn)，所以從投資上更適合用于資產(chǎn)保值和流動性管理，增值潛力并不顯著。

除了穩(wěn)定幣本身以外，投資者可以更多關(guān)注穩(wěn)定幣相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈的投資機會。穩(wěn)定幣產(chǎn)業(yè)鏈可以分為上游的基礎(chǔ)設(shè)施和監(jiān)管支持、中游的發(fā)行、交易、RWA等，以及下游的應(yīng)用領(lǐng)域。

作為產(chǎn)業(yè)鏈的核心環(huán)節(jié)，目前香港穩(wěn)定幣的發(fā)行方主要包括京東穩(wěn)定幣與圓幣等，此外，螞蟻數(shù)科也有積極進展。

京東穩(wěn)定幣已進入沙盒測試的第二階段，測試重點聚焦于面向零售用戶和機構(gòu)客戶的移動端及PC端應(yīng)用產(chǎn)品，涵蓋跨境支付、投資交易以及零售支付等核心應(yīng)用場景。

除京東鏈以外，另一個比較大的受益鏈條是螞蟻數(shù)科鏈條。螞蟻數(shù)科是螞蟻集團旗下專注于數(shù)字技術(shù)的公司，長期致力于區(qū)塊鏈、隱私計算與可信技術(shù)的研發(fā)與產(chǎn)業(yè)落地。近年來，螞蟻數(shù)科積極推進RWA的鏈上化實踐，打造出了一系列具有影響力的項目。2024年底，螞蟻數(shù)科啟動中國香港穩(wěn)定幣相關(guān)業(yè)務(wù)籌備，并在完成監(jiān)管沙盒試點后，計劃于2025年《穩(wěn)定幣條例》實施后申請法幣參考型穩(wěn)定幣（FRS）發(fā)行牌照。

除此之外，按照產(chǎn)業(yè)鏈功能劃分，穩(wěn)定幣相關(guān)概念可以分為發(fā)行支持、支付、銀行改造支持、硬件設(shè)備、RWA相關(guān)等具體環(huán)節(jié)。

四、中國穩(wěn)定幣發(fā)展機遇

（一）港幣穩(wěn)定幣面臨的機遇和挑戰(zhàn)？

美元穩(wěn)定幣的主要使用場景仍然是加密資產(chǎn)交易，但這可能未必是港幣穩(wěn)定幣的主要使用場景。目前中國香港持牌加密資產(chǎn)交易所有10家，其中較為活躍的有Hashkey和OSL，成交額明顯低于Binance和Coinbase。另外中國香港虛擬資產(chǎn)現(xiàn)貨ETF的成交額也明顯低于美國，2025年5月香港虛擬資產(chǎn)現(xiàn)貨ETF合計成交額約15億港幣，遠低于美國比特幣ETF（IBIT）的4,574億港幣。美元穩(wěn)定幣主要被用于加密資產(chǎn)交易，而中國香港的加密資產(chǎn)交易相對不活躍，港幣穩(wěn)定幣的應(yīng)用場景可能并不在于此。

圖表：香港交易所成交額vs.全球主流交易所成交額

數(shù)據(jù)來源：公司公告，Coingecko，中投產(chǎn)業(yè)研究院整理（2025年5月）

圖表:2024-2025年香港虛擬資產(chǎn)ETF成交額vs.美國比特幣ETF成交額

數(shù)據(jù)來源：Wind，HKEX，中投產(chǎn)業(yè)研究院整理（截至2025年6月18日）

港幣穩(wěn)定幣可能主要用作支付媒介，尤其是是跨境貿(mào)易。中國香港的跨境貿(mào)易繁榮，規(guī)模達到萬億港元級別。2024年中國香港的進/出口額（不含來自/銷往中國內(nèi)地）分別約為2.8/1.9萬億港元。此外，2023年中國香港的離岸貿(mào)易額（目的地不含中國內(nèi)地）約為2.7萬億港元。離岸貿(mào)易是指貨物不經(jīng)過中國香港海關(guān)，由中國香港企業(yè)居中撮合境外買賣雙方完成貿(mào)易的一種國際貿(mào)易方式，不納入進出口額的統(tǒng)計。我們統(tǒng)計范圍內(nèi)的離岸貿(mào)易只包括轉(zhuǎn)手商貿(mào)活動（過程中擁有所涉及貨品的所有權(quán)），不包括與離岸交易有關(guān)的商品服務(wù)（只安排買賣，不具有所涉及貨品的所有權(quán)）。大量的跨境交易為穩(wěn)定幣的運用提供潛在空間，港幣穩(wěn)定幣在跨境支付時成本更低、時間更短，未來在跨境貿(mào)易支付中或更有發(fā)展前景。

流動性是否充裕是關(guān)鍵。港幣穩(wěn)定幣能否成為跨境貿(mào)易支付的主要工具，關(guān)鍵是要有一個較為活躍的港幣穩(wěn)定幣交易市場，相關(guān)貿(mào)易國可以容易地用本地法幣兌換港幣穩(wěn)定幣，并在鏈上完成支付。也就是說港幣穩(wěn)定幣市場要有活躍的交易和流動性。

觀察穩(wěn)定幣的流動性，一方面是穩(wěn)定幣交易規(guī)模，另一方面是與穩(wěn)定幣/法幣“交易對”是否有多種選擇。以USDT為例，目前幣安和Coinbase交易所提供USDT兌歐元、英鎊、巴西雷亞爾法幣的交易對，這些法幣交易USDT有較為充裕的流動性，而合規(guī)的USDC法幣交易對選擇會少一些。有意思的是，巴西雷亞爾和土耳其里拉兌USDT的交易量是最大的，反映出這些國家USDT的滲透率較高。

圖表:2015-2025年USDT和USDC日均成交額

注：日均成交額用月度成交額除以30天計算。

數(shù)據(jù)來源：CoinMarketCap，中投產(chǎn)業(yè)研究院整理（截至2025年6月18日）

圖表:幣安和Coinbase中USDT/USDC和法幣之間交易對列表

注：幣安和Coinbase中交易量用USDT/USDC或?qū)��?yīng)法幣做單位，此處換算為美元；USDT/EUR指USDT/EUR或EUR/USDT，其他類似；截至2025/6/22。

數(shù)據(jù)來源：幣安，Coinbase，中投產(chǎn)業(yè)研究院整理

（二）離岸人民幣穩(wěn)定幣還遠嗎？

2025年6月20日，香港特別行政區(qū)政府財經(jīng)事務(wù)及庫務(wù)局局長表示，從法規(guī)角度不排除穩(wěn)定幣掛鉤人民幣的可能性。盡管目前3個已經(jīng)進入穩(wěn)定幣“沙盒”的公司均表示將發(fā)行掛鉤港幣的穩(wěn)定幣，但《穩(wěn)定幣條例》允許穩(wěn)定幣掛鉤離岸人民幣甚至數(shù)字人民幣。

離岸人民幣的規(guī)模穩(wěn)中有升。2025Q1末主要離岸市場的人民幣存款約1.7萬億人民幣，其中中國香港9,598億，目前看香港地區(qū)的離岸人民幣規(guī)模不大。2025年6月22日，香港金管局和中國人民銀行推出跨境支付通。借助跨境支付通，無需證明文件，兩地居民能夠進行即時小額跨境匯款，尤其是可以進行雙邊人民幣匯款。其中南向匯款的額度上限仍是現(xiàn)行的5萬美元，北向每人每日上限1萬港幣，每年上限20萬港幣。跨境支付通是中國香港和中國內(nèi)地支付系統(tǒng)互聯(lián)互通的又一個重要進展�？缇持Ц锻▽⒑喕瘍�(nèi)地資金流入香港的過程，有望增加離岸人民幣供給。

如果要發(fā)行離岸人民幣穩(wěn)定幣，香港地區(qū)的離岸人民幣或?qū)⑹侵饕獌�備資產(chǎn)，這些儲備資產(chǎn)也可以成為境外人民幣國債的購買來源。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，截至2025/6/23，境外發(fā)行的人民幣國債（未到期）的發(fā)行總額約2,638億元，發(fā)行主體包括財政部、地方政府以及中國香港政府。

中投產(chǎn)業(yè)研究院發(fā)布的《2025-2029年中國穩(wěn)定幣行業(yè)深度調(diào)研及投資前景預(yù)測報告》指出，從更大的視角看，潛在的離岸人民幣穩(wěn)定幣有助于促進人民幣國際化，促使與中國有貿(mào)易關(guān)系的國家和地區(qū)更多采用基于人民幣的支付手段，增強貿(mào)易支付領(lǐng)域的獨立性，與數(shù)字人民幣或構(gòu)成人民幣國際化的兩條重要路徑。

2024年人民幣在支付清算、貿(mào)易融資、外匯交易中的使用份額分別為4.2%、5.5%和5.0%，相比2023年均有提升。此外根據(jù)中國銀行數(shù)據(jù)，跨境人民幣的結(jié)算量不斷提升，2024Q3約16.4萬億，相比2021Q4的9.18萬億有明顯提升，其中跨境貨物貿(mào)易結(jié)算量由2021Q4的1.59萬億提升至2024Q3的約3萬億。按份額衡量，人民幣為全球第四大支付貨幣、第大貿(mào)易融資貨幣和第五大外匯交易貨幣。

當(dāng)前全球外匯儲備仍然以美元和歐元為主，兩者合計占比接近80%，人民幣占比相對小，約2.2%，并且在2021年后略有下降。